海天味业：调味品全球龙头

调味品全球龙头，未来看点是伴随消费升级和餐饮行业快速成长的同时，进行渠道下沉和全球整合，国外龙头公司市值和估值表现证明，外延整合过程中才是投资的最佳时点，海天即将开始。

调味品行业远未及天花板，未来三年每年将保持年均15%以上的增速，食品饮料大类子行业中最快，2015年行业有望达到3000亿规模，消费升级，家庭需求多样化带来价格提升，餐饮增长和外出就餐比例增加带动销量增长。目前行业CR5不足10%，而发达国家在40%以上，世界平均为21%，我国尚处于行业快速发展期。

规模优势：公司是国内调味品行业龙头。公司酱油、蚝油、黄豆酱国内销量排名第一，其中酱油市占率15%-18%，总量为第二名的5倍，蚝油总量为第二名的7倍，份额远超竞争对手。海天地处传统酱油大省广东，扩产后产能将达215万吨，是第二名的两倍，设备工艺先进，单位成本更低，规模优势突出。13年1-9月毛利率39%，净利率19%，遥遥领先行业竞争对手。渠道优势：公司拥有2100家经销商，直控终端达50万，地级市覆盖率90%，零售与餐饮渠道双管齐下，独特的联销体模式实现与经销商共赢。

海天还有成长空间：1）全国布局还有巨大空间。我们判断成熟市场北上广深均能达到10%左右年均增长，沿海大省如山东等达到15%以上，海天在沿海地区销售占比超过75%，中部和西部地区占比不足25%，中西部市场还属于空白，全国一共320个地级市中还有210个人年均消费海天产品5元以下，拓展空间巨大。2）内生性增长尚未结束，外延并购即将开始。参照国外调味品巨头的成长路径，外延扩张期的估值和市值提升最快，海天定位平台型公司，上市拥有融资优势，未来依靠全国最好的通路销售全球产品，不光国内整合，也布局全球，快速做大市值。