煤炭石油行业分析

核心提示虽然WTI原油品质优于布伦特，但由于美国国内原油产量激增而美国政府又禁止原油出口，WTI与布伦特价差从11年起始终处于倒挂状态。随着库欣原油库存趋稳，短期内LLS与WTI的价差很可能将维持在当前3美元左右的水平。而布伦特与LLS价差取决于两者经济状况差异而对于原油需求的不同。当前美国经济持续强劲复苏，而欧洲经济则深陷通缩阴霾，布伦特与LLS的价差或进一步走低。

     报告摘要库欣原油库存下降收窄了美国国内原油价差，短期内LLS与WTI价差将保持相对稳定。页岩气革命令美国国内的原油产量猛增，但由于当时输油管道容量限制，大量原油被积压在库欣，导致WTI原油相比LLS出现明显折价。而去年年末，输油管道的升级改造正式完成，目前库欣库存已回落至历史较低水平，后期进一步下降空间有限。这使得LLS与WTI的价差也将保持相对稳定。

    布伦特和LLS价差反映了美欧经济状况的差异，美强欧弱格局有利于价差收窄。原油作为支柱能源，很难有其他能源可以替代，因此原油需求的价格弹性极小。短期内影响原油需求的主要因素是经济状况，而非原油价格。当前美国经济复苏步伐坚实，而欧洲虽然启动了大规模货币宽松政策，但收效甚微，短期内美强欧弱的经济格局难以转变。受此影响，布伦特与LLS价差预计会继续走低。

    美元走强致布伦特油价比WTI跌幅更大。美元走强令其他货币购买美元计价资产的能力进一步削弱。欧洲市场对于布伦特原油的购买力减弱，而WTI原油的需求未发生明显变化。

    投机资金的推动也令布伦特油价下跌较WTI更为明显。WTI原油期货监管严格，使投机资金更愿意参与布伦特原油期货的交易。ICE布伦特原油期货净多头的下降速度要远远快于Nymex原油期货。

    地缘政治因素消褪促使布伦特与WTI价差出现收窄。地区局势最复杂的中东和俄乌都参照了布伦特基准。一旦这些地区爆发冲突，对于布伦特原油的供给冲击要远比WTI大得多。因此之前地缘政治因素更多提升了布伦特油价。随着地区局势缓和，溢价开始消褪。

    库欣原油库存猛降，收窄美国国内价差近期的国际原油市场风起云涌，除了油价的大幅跳水外，布伦特与WTI的价差也从年初约15美元大幅回落至目前的5美元以内。由于布伦特和WTI原油无论是在交割地点、原油品质还是出口限制上，都存在一定差异，为了能理清价差缩窄背后的真正成因，我们在这里引入一个参照标的——路易斯安那轻质低硫原油（LLS）作为比较布伦特和WTI的桥梁。其中，WTI与LLS最大的差异就在于交割地点不同，WTI的交割地点是在中西区（PADD2）的库欣，而LLS的交割地点是在墨西哥湾地区（PADD3）的亨利中心。库欣是美国最大的原油存储地，而墨西哥湾则是美国炼厂最集中的地区，因此WTI与LLS的价差更多的是反映了美国国内原油供需的结构性差异。

    随着美国页岩气革命爆发，美国国内的原油产量开始猛增。产油区原油纷纷涌入库欣地区，但由于当时输油管道容量限制，大量原油被积压在此，使得库欣原油库存从10年起始终处于高位，一度曾高达5000万桶。而去年年末，输油管道的升级改造正式完成，积压已久的原油库存迅速从库欣流出，目前已回落至2000万桶左右，处于历史较低水平，后期进一步下降空间有限。

    从历史数据上来看，LLS与WTI价差和美国主要储油区（PADD2）与主要炼油区（PADD3）的原油库存之比关系密切。过去几年该数据波动剧烈也反映了美国国内原油供需结构确实存在差异。由于库欣原油库存大量积聚无法运出，导致WTI原油相比LLS出现明显折价。但随着原油运输管道升级完毕，LLS与WTI价差于今年明显收窄，现已降至3美元附近，几乎等于两地之间原油的运输成本。

    事实上，今年布伦特与WTI的价差收窄很大部分是由LLS与WTI价差缩小所致。但我们预计短期内，库欣原油库存大概率仍将维持当前水平，这将令LLS与WTI的价差也保持相对稳定。该部分因素对于布伦特和WTI价差的影响或将逐渐减弱。